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Investimenti 15 Gennaio, 2018 @ 3:39

Perché sta esplodendo il fenomeno delle Ico e come cambierà la finanza

di Alessandro M. Lerro

Diviso tra finanza alternativa e tech innovation.Leggi di più dell'autore
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Trader si assicurano future di Bitcoin alla borsa di Chicago.

Alcune imprese stanno cominciando ad accettare correntemente le criptovalute come strumento di pagamento per alimentare i consumi, anche a livello di massa. I possessori di criptovalute inizialmente erano pochi esperti informatici, geek o operatori di oscuri ambienti economici; il costante apprezzamento del valore e, da ultimo, la rapida crescita del valore cui abbiamo assistito nello scorso autunno, hanno avvicinato alle criptovalute grandi schiere di risparmiatori, oggi titolari di una ricchezza consistente che non sanno come investire. L’investimento in criptovalute non è presidiato in modo strutturato da asset manager, consulenti, fondi di investimento e la ricchezza rimane giacente e improduttiva sui wallet. Le criptovalute sono convertibili in fiat currency (monete legali), tuttavia l’apprezzamento costante distoglie chi le detiene dal cambiarle. Invero, criptovalute emesse in quantitativo finito, come il Bitcoin, rischiano di continuare a crescere a causa della loro forzata scarsità.

Le Ico

L’assenza di offerta di opportunità di investimento si è tradotta nella esplosione delle Ico, Initial Coins Offerings, molto simili a delle Ipo ma aventi ad oggetto il collocamento di cosiddetti token o coin contro criptovaluta: in sostanza, una società pubblica un’offerta con la quale presenta un progetto (generalmente imprenditoriale, ma eventualmente anche solidaristico), richiede un finanziamento in criptovaluta e in cambio offre ai sottoscrittori dei token, cioè dei certificati digitali attribuiti ed utilizzabili tramite blockchain.

Ad esempio, una società può proporre la creazione di un negozio online di musica, sul quale gli acquisti vengono effettuati tramite i token; al momento non ci sono né il negozio, né la musica; l’aspettativa dell’emittente e di creare il negozio ed attirare i musicisti mediante la criptovaluta ottenuta tramite l’Ico. Il sottoscrittore, quindi, versa criptovaluta in cambio di uno strumento che gli consentirà di acquistare musica su quel negozio, se e quando esso verrà ad esistenza.

Il documento di offerta viene correntemente denominato white paper: in una ventina di pagine racconta il progetto e costituisce generalmente l’unica documentazione a supporto dell’offerta. Mentre cominciano ad emergere siti di aggregazione delle offerte, simili alle piattaforme di crowdfunding, nella maggior parte dei casi ogni Ico viene proposta su un singolo sito web, o meglio su una landing page, generalmente molto scarna, indipendentemente da altre analoghe offerte, innescando quindi logiche di community diverse da quelle che abbiamo visto negli ultimi anni nella crowd-economy.

BENEFICI DELLE CRIPTOVALUTE:

1)    capacità di effettuare trasferimenti senza intermediari;2)    assenza di limitazioni geografiche;3)    definitività della regolazione del pagamento;

4)    costi ridotti di transazione rispetto ad altre forme di pagamento;

5)    possibilità di verificare pubblicamente l’esito delle transazioni;

6)    possibilità di anonimato o di puntuale identificazione;

7)    assenza di regolamentazioni nazionali.

Le dimensioni del fenomeno

È appena terminata una consultazione pubblica lanciata in Francia dall’Amf, l’Autoritè des Marchès Financiers sulle Ico. I dati presentati dall’Autorità francese, ancorché con l’avvertenza della scarsa documentazione probatoria, stimano in 1,5 miliardi di euro il controvalore raccolto dalle Ico nel mondo, con una crescita decisamente verticale: circa un milione di euro nel 2016, alcune decine di milioni nel primo semestre 2017 e centinaia di milioni di euro nel secondo semestre 2017. La capitalizzazione totale espressa dai token collocati in tali Ico è valutata circa 5 miliardi di euro. Altri dati parlano di oltre 3 miliardi di euro raccolti nel 2017 su 235 Ico.

È evidente che le Ico sono strumenti molto efficienti per raccogliere denaro (visto che la criptovaluta è facilmente convertibile in fiat currency) e, pertanto, le autorità finanziarie europee tendono a equiparare le Ico alle ordinarie offerte di securities con ogni conseguenza sul piano regolatorio, seguendo l’esempio della Sec del 25 luglio 2017, quando l’Autorità americana ha espressamente dichiarato che una specifica Ico era a tutti gli effetti un collocamento di securities, soggetta alla legge federale. Tra settembre e ottobre 2017, Esma, Fca  e Finma hanno assunto analoghe posizioni.

AUTORITÀ AMERICANE COINVOLTE NELLA GESTIONE DELLE CRIPTOVALUTE:

·      CFTC (Commodity Futures Trading Commission): supervisiona le commodities, inclusi i Bitcoin.

·      Autorità Bancarie Statali: supervisionano gli exchange e i trasferimenti valutari.

·      IRS (Internal Revenue Service): gestisce la fiscalità derivante da capital gain.

·      FinCEN (Treasury’s Financial Crimes Enforcement Network): sopraintende le attività antiricilaggio.

I tipi di token

In effetti, per inquadrare correttamente le Ico, è necessario distinguerle in due grandi categorie a seconda del tipo di token che viene offerto:

  1. Security token rappresentativi di quote di capitale sociale di aziende o comunque di strumenti finanziari (obbligazioni, diritti di opzione, ecc.);
  2. Utility token rappresentativi di diritti diversi, come ad esempio l’utilizzazione di servizi o l’acquisto di beni.

La posizione espressa dalle autorità finanziarie è certamente riferibile ai security token, mentre per gli altri occorre un’analisi di volta in volta. In un recente documento, il presidente della Sec, Jay Clayton, ha messo in guardia dalla crescente tendenza di esaltare i profili di utility rispetto a quelli di security, denunciando il vano tentativo di far prevalere la forma sulla sostanza: ogni qualvolta l’Ico abbia ad oggetto strumenti finanziari, in Usa come altrove, si applicano le regole relative (le norme sulla sollecitazione dell’investimento e la disciplina del prospetto in Europa, la registrazione delle securities e l’applicazione dei vari regolamenti di esenzione in Usa, la disciplina dell’equity crowdfunding, ecc.).

La mera sostituzione di una tradizionale emissione di strumenti finanziari, registrati presso la società emittente, con una emissione di token registrati su una blockchain può cambiare la forma della transazione offerta ma non ne cambia la sostanza. Così come del tutto irrilevante è il fatto che l’investimento avvenga tramite criptovaluta: l’operazione deve essere considerata come se fosse avvenuta con denaro contante, similmente a quanto accadrebbe in caso di permuta con altri strumenti finanziari.

Dunque, per distinguere un security token da un utility token occorre effettuare un’analisi in concreto; un token che dà diritto a ricevere i futuri servizi di un’azienda è un utility token, e la sua vendita consente all’emittente di raccogliere denaro con il quale finanziare un’attività imprenditoriale, al pari di qualsiasi prevendita. Invece, se il token attribuisce dei diritti in una società costituita o da costituire, la possibilità di partecipare ai risultati economici dell’impresa, la possibilità di sottoscrivere capitale di futura emissione, allora siamo nel campo delle security. Un elemento che spesso aiuta nell’analisi sulla natura del token, è dato dall’enfasi che venga posta dall’emittente circa il potenziale del mercato secondario: se un token può crescere di valore ed essere rivenduto per un multiplo del suo prezzo iniziale, molto probabilmente esso rappresenta più del mero corrispettivo di un bene o di un servizio.

Una soluzione interessante per la classificazione del token è offerta dall’Howey Test, creato dalla Corte suprema americana nel 1947 in un caso concernente un contratto di leaseback, per identificare i casi configurabili come investimento (cioè relativi a securities); questo sussiste se vi è un investimento economico, con una aspettativa di profitto, in una impresa comune, ove il profitto derivi dalle attività dei promotori del progetto o di terze parti. In proposito la giurisprudenza federale americana adotta una interpretazione dell’investimento economico piuttosto ampia, tale da ricomprendere il conferimento di asset di diverso tipo, perfettamente compatibile con le criptovalute; anche il concetto di impresa comune ha ricevuto una lettura piuttosto ampia, includendo anche progetti non strutturati in specifiche società e mere relazioni contrattuali. Si tratta di un approccio che valuta la prevalenza della sostanza sulla forma, come suggerito anche dalle parole del presidente della Sec.

Top Ten ICOs 2017

Ranking Progetto Raccolta
1 Filecoin $257,000,000
2 Tezos $232,319,985
3 EOS Stage 1 $185,000,000
4 Paragon $183,157,275
5 Bancor $153,000,000
6 Kin Kik $97,041,936
7 Status $90,000,000
8 TenX $64,000,000
9 MobileGO $53,069,235
10 KyberNetwork $48,000,000

Le problematiche

Il problema principale presentato dalle Ico fino ad oggi è proprio questo della legittimità e del rispetto delle norme finanziarie. Tuttavia vi sono altri temi da valutare con attenzione, primo fra tutti la descrizione del progetto. Raramente si riesce a capire chi propone il progetto, o le emittenti sono shell companies situate in paradisi fiscali, del tutto prive di credibilità.

L’analisi dei rischi del progetto è solitamente del tutto carente. Dal punto di vista  della sicurezza informatica, gli stessi esperti non sono in grado di esprimere valutazioni univoche e diversi attacchi informatici hanno dimostrato a vulnerabilità di alcune operazioni, evidentemente mal strutturate.

Molti white paper sono decisamente confusi e sommari, presentano  una vaga descrizione delle intenzioni dei promotori, sono incoerenti o comunque dimostrano che il progetto è una mera idea molto lontana dalla realizzazione; il loro successo dimostra il bisogno impellente dei sostenitori, spesso criptomilionari improvvisati, di fare qualcosa con il proprio patrimonio, assumendo decisioni impulsive e spesso irrispettose del controvalore investito, più che delle ricercate opportunità di investimento per far fruttare e preservare la criptoricchezza accumulata.

Le soluzioni

Si tratta di un’area con significativi margini di miglioramento: passata l’euforia iniziale, si comincerà a percepire anche in questo settore la delicatezza delle decisioni di investimento o di allocazione, magari con l’aiuto di consulenti specializzati. Allora i white paper assumeranno aspetto e contenuti più simili ai prospetti informativi, e nelle Ico per commodity token cominceremo a vedere progetti industriali o quanto meno ben strutturati.

Sul fronte degli investimenti, cominceranno a breve collocamenti di strumenti finanziari in criptovaluta, che consentiranno di strutturare servizi di asset management, misurando il rischio, formulando strategie e strutturando portafogli bilanciati, autonomi o come porzione di portafogli di investimento in strumenti finanziari tradizionali.

Il mercato americano è, come sempre, il primo a muoversi: Jim Borzilleri, presidente e fondatore di CrowdEngine, una delle più note aziende di software per piattaforme di crowdfunding con 20 anni di esperienza nel SaaS, sta lanciando la prima soluzione informatica strutturata per offrire Ico “Sec compliant”, denominata Ominex: le offerte rispetteranno i requisiti dettati dal Regulation  A+, dal Regulation D, dalla Rule 506(c) o eventualmente dal Regulation Crowdfunding, nel pieno rispetto di quanto disposto dalla normativa americana.

Il mercato europeo è più indietro da questo punto di vista, ma è probabile che gli investimenti in criptovaluta cominceranno ad essere offerti dagli intermediari finanziari già nel primo semestre 2018, dapprima sulla base di proposte artigianali e poi con strumenti fintech sempre più sofisticati.

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